"Детский мир": снижение рождаемости подрывает перспективы роста

Мы приступаем к аналитическому освещению Детского мира с РЦ на конец 2018 г. 90 руб./акцию, что предполагает потенциал снижения 16% c текущих уровней котировок. Мы считаем, что из-за сильного спада рождаемости в России, а также давления со стороны гипермаркетов и он-лайн-торговли, темпы роста выручки и рентабельность Детского мира сократятся. Таким образом, мы считаем, что рынок излишне оптимистично настроен в отношении финансовых результатов компании на 2018 г. и более отдаленную перспективу. По этой причине, а также ввиду низкой ликвидности акций Детского мира, мы считаем премию Детского мира к российским публичным продуктовым ритейлерам неоправданной. Таким образом мы даем рекомендацию НИЖЕ РЫНКА по акциям Десткого мира. Россия вступила в период новой демографической ямы Уровень рождаемости в России сильно снизился в 1П17 (на 1 000 человек в 1П17 пришлось 11,3 рождений, тогда как в 2016 – 12,9). Мы считаем снижение уровня рождаемости структурной демографической проблемой, а не единовременным явлением, так как в детородный возраст вступает поколение, рожденное в период социальных потрясений 1990-х. Используя нижнюю границу демографического прогноза Росстата в качестве базового сценария, мы ожидаем, что рынок детских товаров в России будет расти в среднем всего на 0,4% г/г в 2017-2020 гг. (против + 1,6% г/г, согласно прогнозу Ipsos Comcon, представленному в материалах Детского мира). Не исключено возникновение дополнительного давления со стороны гипермаркетов и он-лайн-торговли Мы считаем, что гипермаркеты и он-лайн торговые площадки могут предоставить практически аналогичный Детскому миру ассортимент детских товаров по тем же, а иногда, и более низким ценам. Сейчас 53% детского питания продается через гипер- и супермаркеты. Мы считаем, что агрессивное расширение продуктовыми розничными сетями сегментов гипермаркетов и супермаркетов (мы ожидаем, что торговые площади Ленты удвоятся к 2020 г.) и их меры, направленные на развитие онлайн-каналов сбыта, могут оказать дополнительное давление на выручку Детского мира в среднесрочной перспективе. По нашим ожиданиям, Детский Мир продолжит демонстировать опережащие рынок темпы роста… По нашему прогнозу, выручка Детского мира вырастет в среднем на 17% г/г в 2017-20П (против + 0,4% по рынку) на фоне расширения базы магазинов и захвата рыночной доли более мелких игроков. … однако наш прогноз ниже консенсус-прогноза Хотя мы считаем, что Детский мир сможет выполнить свой прогноз на этот год (рост выручки на 24% г/г; рентабельность EBITDA – 10,2%), наш прогноз на 2018-2019П более консервативен. Наш анализ чувствительности указывает на то, что в текущей цене акций отражается 70 открытий новых магазинов в 2018 г. и рост Lfl-выручки примерно на 7% г/г. Хотя мы не сомневаемся в новых открытиях, мы считаем, что консенсус-прогноз LfL-выручки слишком оптимистичен, так как быстрое снижение уровня рождаемости в России будет оказывать давление на трафик Детского мира. Таким образом, мы ожидаем, что рост выручки замедлится до 14-17% в 2018-2019 гг., а рентабельность EBITDA снизится до 9,7-9,8%. Наши прогнозы выручки и EBITDA на 2018-2019 гг. соответственно на 2-3% и на 7-9% ниже консенсус-прогноза. Оценка Детский мир сейчас торгуется по коэффициенту 8x 2018П EV/EBITDA с 18%-й премией к крупнейшим российским продуктовым сетям. В своей оценке мы использовали два оценочных метода – ДДП и на основе коэффициента 2018П EV/EBITDA – в соотношении 50 к 50. В результате наша РЦ на конец будущего года составила 90 руб./акцию, что предполагает потенциал снижения 16% к текущим уровням котировок. Мы считаем премию Детского мира по коэффициенту EV/EBITDA 2018П неоправданной, учитывая непростую демографическую ситуацию в стране и низкую ликвидность акций компании. Мы ожидаем более слабых, чем ожидает рынок, финансовых показателей Детского мира в 2018-2019 гг., что, на наш взгляд, должно вызвать переоценку акций компании вниз. Таким образом, мы даем рекомендацию НИЖЕ РЫНКА по акциям Детского мира. Риски Главные риски повышения инвестиционной привлекательности Детского мира связаны с (1) улучшением демографической ситуации в стране, что приведет к росту расходов на детские товары и позитивно повлияет на трафик Детского мира и (2) уходом нерентабельных игроков с рынка, что приведет к увеличению количества открытий магазинов Детского мира.