ЦБ скоро выпустит КОБР, несмотря на отсутствие устойчивого профицита ликвидности, - Аналитики Райффайзенбанка

Судя по динамике чистой задолженности банков перед ЦБ (долг за вычетом депозитов), состояние структурного профицита ликвидности системы нельзя назвать устойчивым: так, в настоящий момент (по данным на сегодня) система вновь ушла в дефицит, что, скорее всего, обусловлено прохождением налогового периода. Более того, с середины июля произошло существенное увеличение задолженности перед ЦБ по фиксированной ставке (10% год., самый дорогой источник фондирования) на 200 млрд руб., что может быть связано с оттоком рублевой ликвидности у некоторых(-ого) банков(-а) в связи со вступлением в силу новых рейтинговых требований (на размещение средств госкорпораций, госкомпаний и пенсионных фондов). На высоком уровне сохраняется и задолженность банков перед Минфином (874 млрд руб. на 31 июля против 621 млрд руб. на 30 июня). В результате, мы считаем, что основной причиной запуска КОБР является не наличие избыточной рублевой ликвидности в системе, а желание регулятора изымать ликвидность из системы на более длительный срок (чем это позволяют делать депозитные аукционы). Такое желание может быть вызвано риском появления спекулятивного давления на рубль во 2П 2017 г. (на фоне ухудшения фундаментальных факторов: падения сальдо счета текущих операций, выплаты дивидендов, погашения внешнего долга и новых санкций). Кроме того, возможно, регулятор прогнозирует заметное ускорение расходов федерального бюджета (в том числе в связи с тратами Резервного фонда). КОБР повышают цену ошибки прогнозирования ликвидности: если банк купил КОБР, и ему пришло меньше ликвидности, чем он ожидал, то в период уплаты налогов и к окончанию периода усреднения у него возникнет дефицит, это может приводить к более частым всплескам ставок на МБК. Мы не ожидаем, что выпуск КОБР окажет заметное давление на ОФЗ с плавающей ставкой купона (предложение которых от Минфина является очень низким). Ориентиром для КОБР могут служить 24018 с YTM 8,22% @ 27 декабрь 2017 г. и 3M OIS, которые котируются на уровне 8,9%, что соответствует снижению ключевой ставки на 25 б.п. на каждом последующем заседании. Мы оцениваем КОБР на уровне 100,22% от номинала.