Олег Ушаков: Секьюритизация подлежит тонкой настройке

Секьюритизация представляет собой способ привлечения финансирования, связанный с выпуском облигаций, обеспеченных залогом активов, которые приносят регулярный доход. Примерами таких активов могут быть права требования по кредитным договорам, факторинговые платежи, поступления от аренды недвижимости и т.д. В докладе СРО НФА и Ассоциации банков России указывается, что секьюритизация является источником длинных денег, способствует диверсификации инструментов для инвестиций, позволяет управлять процентным риском, а также обладает рядом иных преимуществ. Однако данный финансовый инструмент связан и с определенными рисками. О секьюритизации Екатерина Базарова поговорила с Олегом Ушаковым, известным юристом, экспертом в области ценных бумаг и иных финансовых инструментов. — Олег, расскажи, пожалуйста, как ты из профессии юриста окунулся в такой сложный и запутанный мир финансовых инструментов? Какие были сложности? И с чем ты справлялся? Олег Ушаков, адвокат, советник практики банковского и финансового права, рынков капитала АБ «Егоров, Пугинский, Афанасьев и партнеры» — После окончания института у меня был некоторый период поиска. Я работал в разных компаниях, пробовал себя и как судебный юрист, и как юрист-инхаус. И, честно говоря, везде мне было как-то немножко скучновато — или просто это было не моё. А в 2010 году я пришел в адвокатское бюро «Линия права», которое как раз специализируется на финансовых сделках, и как-то так сразу все хорошо стало получаться, было интересно. Мне сразу очень понравился коллектив, вот с тех пор я в этой области и работаю. Потом, в 2014 году, я перешел в другое адвокатское бюро (АБ «Егоров, Пугинский, Афанасьев и партнеры»), а недавно опять поменял работу. Тем не менее вся моя деятельность с 2010 года связана именно с финансовыми рынками, в том числе за плечами довольно много реализованных сделок по секьюритизации различного рода активов. Помимо прочего, я работал по сделкам «Фабрика ипотечных ценных бумаг», «Фабрика проектного финансирования» — довольно значимые для российского рынка сделки. Так что тема мне знакома хорошо. — Интересно, давай поподробнее поговорим про секьюритизацию. Мы все, наверное, помним кризис 2008 года. Как на этот кризис повлиял рынок секьюритизации? Что думаешь про фильм «Игра на понижение», где об этом рассказывается? — Да, фильм действительно очень классный. Тем, кто хочет разобраться в инструменте, очень рекомендую к просмотру. Там буквально на пальцах объясняется, что такое секьюритизация, как она была изобретена и в чем были ее проблемы, почему случился кризис. Основная проблема — в том, что в основу сделок были заложены плохие ипотечные кредиты. Секьюритизация­ — это инструмент структурированного финансирования, его надежность зависит от качества базового актива. Соответственно, если кредиты начинают выдаваться, как, например, показано в фильме, собакам, то понятно, что выстраивается пирамида, которая рано или поздно должна рухнуть, что во всем мире и произошло. Однако секьюритизация может быть и хорошим инструментом рефинансирования. Повторюсь: все зависит от того, какого качества базисный актив ложится в основу сделки. Секьюритизация должна подлежать тонкой настройке. Это как нож — его можно по-разному использовать. Через регулирование можно ограничивать секьюритизацию тех активов, развитие которых нежелательно для экономики государства, и, наоборот, стимулировать развитие общественно полезных секторов (например, малый и средний бизнес, ESG и т.д. ). — Можешь коротко рассказать, в чем суть сделки? — Я бы сказал, что сделка секьюритизации преследует несколько идей. Допустим, имеется инициатор сделки или, как его принято называть в профессиональном сообществе, «оригинатор». В составе своего имущества оригинатор может выделить ряд качественных активов (денежных требований) и продать их в пользу независимой компании специального назначения (SPV). Такая SPV (в России — ипотечный агент или специализированное общество) играет исключительно техническую роль: выпускает облигации, обеспеченные залогом денежных требований, приобретенных от оригинатора, и направляет средства, полученные от инвесторов в адрес оригинатора (в качестве оплаты за приобретенные денежные требования). В результате оригинатор вместо «длинных» денег получает быстрое рефинансирование. Кроме того, оригинатор разделяет часть рисков по пулу активов с инвесторами. Интересно то, что выпускаемые SPV облигации могут быть «субординированы» между собой. Иными словами, погашение облигации более младших траншей происходит только после погашения облигаций более старших траншей; и, наоборот, риски дефолтов экономически сначала принимаются инвесторами более младших траншей, а только потом — «старшими» облигационерами. Таким образом, секьюритизация позволяет оригинатору найти инвесторов в облигации с различным риск-аппетитом. Инвесторы также могут быть уверены в заинтересованности оригинатора в том, чтобы сделка функционировала нормально, поскольку оригинатор должен доказать, что он с ними «в одной лодке». Обычно это происходит через покупку оригинатором облигаций самого младшего транша, хотя есть и другие способы участия оригинатора в риске по сделке. — Насколько развито законодательство в сфере секьюритизации в России? Может быть, имеются какие-то направления для совершенствования? — Я считаю, что законодательство о секьюритизации у нас довольно неплохое; ему уже, кстати говоря, около 10 лет. Развивалось оно следующим образом. Первоначально в 2003 году был принят закон об ипотечных ценных бумагах. Исторически сложилось так, что первой развивалась именно ипотечная секьюритизация. Потом уже в закон о рынке ценных бумаг были внесены изменения, с тем чтобы можно было секьюритизировать любые другие активы, которые обеспечивают денежный поток (это могут быть, например, и лизинговые платежи, и платежи по договору факторинга, и любые другие денежные требования). Но, разумеется, нет предела совершенству. Недавно Ассоциация банков России и СРО «НФА» опубликовали совместный доклад, в котором излагается ряд предложений по улучшению законодательства о секьюритизации. В частности, в докладе рассматривается вопрос о расширении инвесторской базы, в том числе об обеспечении возможности негосударственным пенсионным фондам покупать облигации, выпущенные в ходе секьюритизационных сделок (если, конечно, они обладают необходимым уровнем рейтинга). — Олег, скажи, пожалуйста, что может ждать рынок секьюритизации через 3–5 лет? Время у нас такое очень интересное, очень стремительное, непонятное порой. — Я думаю, рынок будет развиваться. При этом классическая секьюритизация может претерпеть определенные изменения. На рынок могут прийти цифровые финансовые активы, которые будут использоваться фактически для целей секьюритизации. — А печальный опыт 2008 года может повлиять на такого рода «токенизацию»? — Здесь, безусловно, следует быть очень осторожными, потому что новые инструменты также могут влечь за собой определенные риски, и сейчас их сообщество только пытается как-то понять. Безусловно, токенизация активов будет способствовать скорости их оборота. Еще недавно ипотечные кредиты выдавались «дедовским» способом, а сегодня уже многие банки работают с электронными закладными, доход от которых можно секьюритизировать по рассказанной мною структуре. Но и есть риски, в том числе новые — такие как киберриски. Инвесторы должны понимать, я думаю, что криптокошельки довольно часто подвергаются атакам хакеров, а эмитенты, на мой взгляд, должны об этом рассказывать. — Мы будем смотреть, что у нас поменяется на рубеже нескольких лет. Подскажи, пожалуйста, а нужно ли рядовому человеку вообще знать основы такой сделки, как секьюритизация? Все-таки достаточно сложная структура. — Думаю, все-таки секьюритизация скорее для тех, кто в теме. Если человек только выходит на фондовый рынок, ему хорошо бы для начала понять основы, получше разобраться: что такое акция, облигация, залог и так далее. Потом можно делать следующие шаги и смотреть уже на более сложные инструменты. Я за то, чтобы инвестор был осознанным. В противном случае это влечет риски как для самого лица, так и потенциально для рынка в целом. — Как сделать так, чтобы инвестор был осознанным? Что должно делать профессиональное сообщество в данном случае для развития финансовой грамотности, углубленных знаний в сфере секьюритизации? Может быть, эту тему нужно больше развивать, вероятно, она вообще на сегодня недостаточно как-то пропагандируется среди сообщества, как ты считаешь? — Да, я согласен, что информационных источников должно быть больше. Соответственно, люди постепенно начинают чем-то интересоваться, что-то слышат. Могу поделиться своим личным опытом. Я собираюсь запускать Youtube-канал по финансовой грамотности. Там буду делиться какими-то самыми базовыми основами, связанными с различного рода финансовыми инструментами, договорами. Что касается секьюритизации, я тоже, в общем, довольно давно пытаюсь об этом говорить на разных площадках, в том числе для студентов различных вузов проводил лекции. Со временем эта информация станет более известной, я думаю. — Олег, спасибо большое за такой интересный рассказ. Не мог бы ты под конец нашего диалога, нашей дискуссии дать какие-то советы слушателям для профессионального развития и в целом для жизни? — Идти за тем, что интересно лично вам, доверять какому-то внутреннему голосу, прислушиваться к тому, что дает вам драйв, не бояться, может быть, какого-то масштаба в своей деятельности. Ну и я лично всегда готов пообщаться, может быть, что-то подсказать.