Мировые рынки Бежевая книга не оправдала "ястребиных" надежд Вчера была опубликована Бежевая книга (выводы в которой будут учитываться на заседании FOMC 14-15 июня), согласно которой в апреле экономика развивалась скромными темпами, т.е. характеристика экономики была ухудшена (ситуация на рынке труда описывается как напряженная, а рост зарплат как скромный). Такие выводы не выступают в пользу повышения ставки в июне. Также заметное снижение продемонстрировали расходы на строительство (-1,8% м./м., против ожидавшихся +0,6% м./м. в апреле). Доходности 10-летних UST отреагировали небольшим снижением на 2 б.п. до YTM 1,83%. На рынке евробондов РФ основной темой является фиксация стоимости заемных средств на длительное время (Евраз, НЛМК, Совкомфлот объявили о выкупах своих бондов вместе с размещением новых длинных выпусков) в ожидании повышения долларовых доходностей, которые сейчас находятся на 2-летних минимумах (не лучшее время для инвесторов покупать). Экономика Благоприятная динамика инфляции, курса и зарплат позволит ЦБ снизить ставку на 50 б.п. уже в июне По данным Росстата, за прошедшую неделю цены выросли на 0,1%, с начала месяца - на 0,4%. По нашим оценкам, инфляция г./г. за май составила 7,3%, столько же, сколько и в апреле. Таким образом, ее динамика оказалась более благоприятной, чем мы прогнозировали, что в основном связано с чрезвычайно низкими темпами продовольственной инфляции. ЦБ, как и мы, опасался ускорения инфляции г./г. в мае-июне в связи с эффектом низкой базы прошлого года. Позитивным фактором для инфляции является стабильная ситуация на валютном рынке на фоне относительно высоких цен на нефть (~50 долл./барр.). При этом рост номинальных зарплат, который в феврале-марте подскочил до 9,0%, замедлился в апреле до 5%. Инфляционные ожидания, за которыми также внимательно следит ЦБ, медленно, но снижаются. Таким образом, все факторы, от которых зависит решение ЦБ по ставкам, сложились благоприятно, и мы теперь не видим препятствий для снижения ключевой ставки на заседании 10 июня. Мы ожидаем, что ЦБ снизит ставку на 50 б.п. При этом, в последующие месяцы ЦБ будет достаточно осторожно проводить смягчение денежной политики – второе снижение ставки в этом году, по нашему мнению, произойдет только осенью. Рынок ОФЗ "Осечка" на аукционах: спрос временно иссяк Результаты аукционов свидетельствуют о низком интересе инвесторов к ОФЗ на текущих ценовых уровнях: из 25 млрд руб. было размещено всего 11,7 млрд руб., в полном объеме не удалось реализовать ни один из выпусков, даже несмотря на то, что отсечка по 15-летним ОФЗ 26218 была установлена на 0,7 п.п. ниже цен вторичного рынка (97,5% от номинала). Спад спекулятивного интереса к ОФЗ мы связываем с текущими условиями: из-за сокращения задолженности перед ЦБ (на 218 млрд руб. за последнюю неделю) и продолжающейся продажи ОФЗ из портфеля регулятора (в мае на 59,2 млрд руб., на 1 июня остаток ОФЗ в портфеле - всего 78,3 млрд руб.), на локальном рынке образовался временный дефицит рублевой ликвидности (на это указывает ставка RUONIA, превышающая на 25-30 б.п. ключевую ставку). Также из-за сезонного ухудшения сальдо текущего счета рубль игнорирует рост цен на нефть (сегодня выше 50 долл./барр., Brent). Кроме того, доходности 10-летних госбумаг (YTM 8,97%) соответствуют RUONIA ~8,8% годовых (т.е. в ценах уже учтено снижение ключевой ставки на 200 б.п.), как следствие, потенциал для ценового роста ОФЗ уже исчерпан. Но продолжающийся приток бюджетных средств (в мае Минфин использовал 390 млрд руб. из Резервного фонда для покрытия дефицита), который уже в ближайшие месяцы приведет к обнулению долга перед ЦБ, в условиях низкого предложения новых ОФЗ от Минфина может увести доходности длинных бумаг еще ниже, особенно если будут выходить позитивные данные по инфляции. Кардинально изменить ценообразование могло бы увеличение программы заимствований Минфина (но это может произойти не ранее 3 кв.). Низкий спрос на плавающий выпуск 29006 мы связываем с тем, что их синтетическая фиксированная доходность (исходя из IRS) сейчас ниже кривой классических ОФЗ. Мы оцениваем справедливую цену на уровне 104% (сейчас 105,55% от номинала). Рынок корпоративных облигаций Уралкалий (BB-/Ba2/BB-): выкуп доли Онэксима ухудшит кредитный профиль По данным СМИ, Группа Онэксим может продать 20% акций Уралкалия самой компании. По разным данным, оценка находится в диапазоне от 1,5 млрд долл. (рыночная цена) до примерно 4 млрд долл., что соответствует уровню первоначальных инвестиций Онэксима в покупку акций Уралкалия. Отметим, что даже при продаже по рыночной цене это существенно ухудшит кредитные метрики Уралкалия: чистый долг вырастет до 6 млрд долл., или >4,0х к EBITDA, по нашим оценкам. Мы также считаем, что с учетом ухудшения конъюнктуры на рынке калия в 1П, сделка может привести к дальнейшему снижению рейтингов. Наша рекомендация от 24 марта продавать URKARM 18 и покупать PHORRU18 реализовалась: спред расширился с 0 б.п. до 75 б.п., что мы считаем справедливым, учитывая разницу в рейтингах и долговой нагрузке. Среди среднесрочных бумаг лучшей альтернативой являются AFKSRU 18 c YTM 5%.
