Границы мандата - ЕЦБ необходимо выработать оптимальную политику для нового десятилетия
Гигантский документ на 336 страниц напоминает о первых 20 годах монетарной политики Европейского центрального банка. Авторы, в числе которых Массимо Ростаньо, уважаемый глава департамента денежно-кредитной политики ЕЦБ - старались не анализировать обзор политики Кристины Лагард. Новый президент банка не хочет, чтобы обзор был сформирован только ЕЦБ, предпочитая, чтобы он «учитывал многие мнения» и был открыт для взгляда всех национальных центральных банков, а также ученых и гражданского общества. Она также хочет взглянуть на более широкие вопросы, такие как роль, которую ЕЦБ может сыграть в борьбе с изменением климата. Тем не менее Лагард и ее коллегам было бы неплохо внимательно ознакомиться с этой статьей. Среди всех тщательно сформулированных тезисов четко прослеживаются контуры денежно-кредитной системы, которая будет работать в течение третьего десятилетия существования ЕЦБ. К ним относятся изменение целевого показателя инфляции до 2% и сохранение всех инструментов - покупки активов, долгосрочных кредитов банковской системе и отрицательных процентных ставок - которые центральный банк использовал на протяжении всего президентства предшественника Лагард - Марио Драги. Аргумент в пользу симметричного инфляционного таргета коренится в силе ожиданий. ЕЦБ на данный момент стремится достичь уровня инфляции, «близкого, но ниже 2%». Это означает, что, когда ценовое давление начнет приближаться к 2%, инвесторы и потребители начнут ждать от ЕЦБ ужесточения монетарной политики, чтобы оттолкнуть инфляцию. Авторы считают, что такой подход хорошо послужил ЕЦБ в течение его первого десятилетия, когда он должен был создать себе репутацию и бороться с инфляционными силами. Однако эта цель не столь эффективна в сегодняшнюю эпоху постоянно низкой инфляции. Она может быть даже контрпродуктивной. Потребители и инвесторы не ожидают, что центральный банк будет действовать так решительно, чтобы противостоять дефляции. Если бы ЕЦБ был нацелен на показатель 2%, он повторял бы шаги многих других центральных банков мира, включая Банк Англии, ФРС США и Банк Японии. Самое главное, это дало бы понять, что ЕЦБ одинаково серьезно относится как к инфляции, которая не достигла своей цели, так и к ее превышению. Это потому, что, скажем, 1,8% и 2,2% будут рассматриваться как равное отклонение от цели, тогда как в настоящий момент первое будет рассматриваться как приемлемое. А как насчет альтернатив? Одна из возможностей – сформировать шкалу приемлемых уровней инфляции. Такой подход приблизит нас к ранним дням существования ЕЦБ, когда его целью было удержание инфляции «ниже 2%». Коридор, особенно широкий, может привести к путанице и к обратным результатам в борьбе с дезинфляционными силами: например, некоторые утверждают, что центральный банк должен сократить стимулы или даже повысить процентные ставки, как только инфляция достигнет нижней границы диапазона. Сотрудники ЕЦБ отмечают, что такие «инфляционные» отклонения в целевом показателе, возможно, способствовали одной из худших политических ошибок ЕЦБ: решение дважды повысить ставки в 2011 году, когда экономика еврозоны замедлялась в начале кризиса суверенного долга. В целом, цель в 2% была бы лучше, чем статус-кво, и особенно полезна, когда инфляционные ожидания начинают расти - как они делают сейчас. Другой важный вопрос, на который ориентируются сотрудники ЕЦБ, - это эффективность покупки активов, дешевого банковского кредита и инструментов с отрицательной ставкой, используемых центральным банком. В рабочем документе отмечается, что все три оказались эффективными: на приобретение активов приходится 60% воздействия пакета расширения, а на отрицательные ставки и долгосрочные кредиты – по 20%. Этот анализ полезен, поскольку показывает, что центральный банк более эффективен, когда он развертывает свои инструменты системно. Например, долгосрочные кредиты банкам по очень низким ставкам делают обещание ЦБ, что он не будет повышать ставки в течение длительного периода, более правдоподобным. ЕЦБ может легче нажимать на политические рычаги, если будет тянуть их одновременно. Ясно, что ЕЦБ не должен отказываться ни от одной из этих мер. Отрицательные ставки приводят в бешенство банкиров и некоторых политиков, потому что они рассматриваются как удар по банковской прибыли и сбережениям. Но нет правдоподобных доказательств того, что они причинили больше вреда, чем пользы, и что они навредят, если отступить «вглубь отрицательной территории». Действовать Лагард будет не просто. Бундесбанк и другие центральные банки с севера еврозоны, вероятно, выступят против повышения целевого показателя инфляции до 2%. Критика в отношении отрицательных ставок и покупки активов возобновится. ЕЦБ может потеряться в бесконечных дебатах о границах своего мандата.
