Вчера Ростелеком опубликовал финансовые результаты за 2К18, которые мы оцениваем как нейтральные. Выручка Ростелекома во 2К18 увеличилась на 2.9% г/г до 77.4 млрд руб. В то же время, во 2К18 EBITDA компании уменьшилась на 3.8% г/г до 23.7 млрд руб., EBITDA margin – на 2.1 пп г/г до 30.6%. Долговая нагрузка Ростелекома на конец 1П18 по сравнению с началом 2К18 осталась без изменений, на уровне 2.0х в терминах net debt/EBITDA LTM. Увеличение консолидированной выручки Ростелекома во 2К18 стало следствием роста выручки от услуг ШПД на 11.7% г/г до 19.7 млрд руб., услуг телевидения на 24.7% г/г до 8.5 млрд руб., дополнительных и облачных услуг на 34.5% г/г до 7.5 млрд руб. В целом, совокупная выручка от цифровых и контентных услуг во 2К18 увеличилась на 16.2% г/г до 41.3 млрд руб. на фоне развития проектов «Умный город», продвижения облачных сервисов, услуг дата-центров, расширения абонентской базы и внедрения новых стандартов МСФО. В то же время, негативное влияние на динамику консолидированной выручки во 2К18 оказало снижение выручки от услуг телефонии на 10.4% г/г до 17.7 млрд руб. и оптовых услуг (исключая VPN) на 6.3% г/г до 13.7 млрд руб. Во 2К18 операционные расходы Ростелекома без учета амортизации увеличились на 9% г/г до 54.6 млрд руб. вследствие роста прочих операционных расходов на 14% г/г до 13.6 млрд руб. (в связи с поставкой оборудования по проектам В2В/G и увеличением затрат на продвижение услуг), расходов на персонал на 3.3% г/г до 23.2 млрд руб., на материалы, ремонт, обслуживание и коммунальные услуги на 6.6% г/г до 6.1 млрд руб. Более высокие темпы роста операционных расходов по сравнению с выручкой привели к снижению EBITDA и EBITDA margin Ростелекома во 2К18 г/г. Во 2К18 расходы Ростелекома на CAPEX увеличились на 16% г/г до 14.4 млрд руб. Отчетный период Ростелеком завершил с отрицательным свободным денежным потоком в размере —2.8 млрд руб. При этом, во 2К18 Ростелеком направил 1.5 млрд руб. на приобретение дочерних компаний. Дефицит средств компания финансировала за счет поступлений от продаж основных средств и нематериальных активов в размере 1.8 млрд руб. и привлечения нового долга. В результате, совокупный долг на конец 1П18 к началу 2К18 вырос на 2.7 млрд руб. до 203.6 млрд руб., чистый долг – на 1.9 млрд руб. до 199.5 млрд руб. Долговая нагрузка Ростелекома в терминах net debt/EBITDA LTM на 30.06.2018 не изменилась к началу 2К18 и составила 2.0х. Подушка ликвидности Ростелекома во 2К18 немного увеличилась, однако осталась небольшой: остаток денежных средств на счетах на конец 1П18 составил 4.1 млрд руб., что достаточно для погашения 50% краткосрочного долга. Тем не менее, риски рефинансирования долга Ростелекома мы оцениваем как низкие, учитывая доступ компании к долговым рынкам. Вместе с публикацией отчетности за 1П18 Ростелеком подтвердил ранее объявленный прогноз по выручке (в текущем году планируется ее рост на более чем 2% г/г), EBITDA margin (выше 31.5%) и расходам на CAPEX (не включая гос. программы) – на уровне 60-65 млрд руб. По нашим оценкам, опубликованные финансовые результаты Ростелекома за 2К18 являются нейтральными для рейтингов компании от S&P и Fitch. В свете негативных событий для российского рынка облигаций публикация финансовой отчетности также нейтральна для котировок бумаг Ростелекома. Тем более что текущие уровни доходности выпусков компании предусматривают минимальный размер премии к кривой ОФЗ.